4 月 18 日以来，人民币快速贬值。美元兑人民币汇率从 6.38 上升至 6.65，创 2020 年 10 月以来的新高。

2020 年 7 月后积累的人民币升值幅度，已经在过去两周内全数回吐。不仅如此，人民币单周贬值幅度达2700个基点，并创下 2015 年 “811 汇改” 以来单周最大贬值幅度。

为提升金融机构外币资金运用能力，中国央行于 4 月 25 日宣布，自 2022 年 5 月 15 日起下调金融机构外币存款准备金率 1 个百分点，即外币存款准备金率由现行的 9% 下调至 8%。

外币存款准备金率是指金融机构交存中国人民银行的外币存款准备金与其吸收外币存款的比率。也正因为这一举措，人民币在此之前已经稳定下来。不过，4 月 28 日早盘，临近中国 A 股股市收盘时分，人民币突然大跌。离岸人民币兑美元快速杀跌超 400 点，一举打破了此前的平衡格局。

当前中美利差倒挂仍有进一步加剧迹象，国内股市也出现大幅下跌，人民币快速贬值引发市场高度关注，当前人民币贬值的根本原因是什么，未来人民币汇率走势如何？

中美利差收窄难以百分百解释人民币贬值

2021 年中美 10 年期利差持续收窄，全年收缩幅度累计 98 BP。然而这一过程中，人民币汇率体现出较强韧性，延续了 2020 年 6 月以来的升值趋势，全年升值 1739 个基点，自 811 汇改以来，单年升值幅度仅次于 2017 年和 2020 年，尤其是 2021 年下半年一度出现与美元指数背离的走势。

利差对汇率之所以有解释力，关键在于利率平价。即 A 国利率更高时，套利动机驱使资金从 B 国流向 A 国，因而 B 国相对 A 国的汇率贬值，反之亦然。需要注意的是，利率平价成立的前提是资金跨境流动性通畅。将利率平价应用至现实，利差对汇率强解释的前提在于，跨进资金流动障碍要足够小，资金可以在两个跨境市场完成套利。

当前美债市场和人民币市场联动显然不够紧密，资金在中美两个市场的流动也并不足够顺畅。这也是为何欧美发达经济体的国债利率相关性极强，两国利差对汇率的解释力也非常好。因为欧美发达经济体的金融和资本市场联动紧密。对比欧美发达经济体，中美利差对中国人民币汇率的解释力度明显削弱。

受疫情冲击，中国经济二季度越发走弱

2022 年一季度后期受奥密克戎病毒传播影响，深圳、上海等一线城市以及诸多二线城市开始出现停摆，供应链受阻、需求下滑，3 月份经济数据开始表现供需双弱的局面，并且后续影响还在持续加大，一季度经济增速 4.8%，二季度经济数据将继续下滑。同期，美国失业率下行，劳动力市场紧张，资本开支高企，美国经济二季度将达到相对高点，中美经济周期错位是人民币趋向贬值的基本面因素。

2021 年中国出口强劲增长，2022 年在高基数的情况下出口增速承压；上海及周边苏州等城市是中国制造业、外资投资的主要区域，作为全球供应链上的重要环节，疫情防控带来的生产开工不确定可能影响全球销售供应；越南、印度等东南亚国家疫情形势好转，入境政策宽松加剧了中国出口订单外流压力，一季度的 PMI 出口订单指数已经走弱，低于历年均值 3.5%。

兴业研究：始作俑者就是日本央行

4 月 28 日，日本央行发布利率决议，维持基准利率在 -0.10% 不变，维持 10 年期国债收益率目标在 0.0% 附近不变，符合市场预期。日本央行以 8 票赞成、1 票反对通过基准利率决定。在日本央行公布利率决议及声明后，美元兑日元直线拉升至 129.5 上方，日内涨超 1%，刷新 2002 年以来新高。

兴业研究鲁政委在研报中表示，日元贬值的根本原因在于长端美债收益率反弹，以及日本央行“独树一帜的”持续宽松政策。日央行 YCC 框架下，美债和日元形成正反馈，假如日本央行放松 10 年期日债的收益率曲线控制，会造成全球债券利率的共振上行，亦对日元施压。

鲁政委认为，美债和日元的正反馈机制是当前日元汇率变动的主导因素，这一机制作用下，美债收益率反弹和日元贬值有望继续。对于日本央行来说，倘若想要打破日元贬值的局面，除公开市场投放美元、买入日元以外，更“治本”的方法在于提高日债收益率的控制区间上限，允许日债收益率上行从而收窄利差，推动资金回流。然而，当前海外央行竞相紧缩的背景下，推升日债收益率很容易造成发达经济体国债利率共振上行，反过来推动日元更大幅度的贬值

他认为，基于日元疲软、通胀反弹和干预弹药等因素，不排除日本央行在未来扩大长端日债收益率控制区间的可能性，然而这可能加剧“利率共振上行-美债收益率反弹-日元贬值”的循环。即使日本央行按兵不动，未来美联储缩表可能引发长端美债利率的进一步上行，日元本轮贬值的底部尚未出现。美债阶段性休整阶段，日元也会出现相应升值调整。

鲁政委还认为，日元贬值是本轮人民币汇率修复高估的“导火索”之一，需要关注亚洲货币共振。

前瞻性声明   

本文包含＂前瞻性陈述＂ ，并且可以通过使用前瞻性术语来识别，例如＂预期＂、＂相信＂、＂继续＂、＂可能＂、＂估计＂、＂期望＂、＂希望＂、＂打算＂、＂计划＂、＂潜在＂、＂预测＂、＂应该＂或＂将会＂或其他类似形式或类似术语，但是缺少此类术语确实并不意味着声明不是前瞻性的，特别是关于 Doo Prime 的期望、信念、计划、目标、假设、未来事件或未来表现的声明，均通常被视为前瞻性声明。     

Doo Prime 根据 Doo Prime 可用的所有当前信息以及 Doo Prime 当前的期望、假设、估计和预测提供了这些前瞻性声明。尽管 Doo Prime 认为这些期望、假设、估计和预测是合理的，但这些前瞻性陈述仅是预测，并且涉及已知和未知的风险与不确定性，其中许多是 Doo Prime 无法控制的。此类风险和不确定性可能导致结果、绩效或成就与前瞻性陈述所表达或暗示的结果大不相同。   

Doo Prime 不对此类陈述的可靠性、准确性或完整性提供任何陈述或保证，Doo Prime 没有义务提供或发布任何前瞻性陈述的更新或修订。   

风险披露   

由于不可预测的市场变动、基础金融工具的价值和价格波动，金融工具的交易涉及高风险。可能会在短时间内产生超过投资者初始投资的巨额亏损。金融工具的过往表现并不表示其未来表现。对某些服务的投资应利用保证金或杠杆效应，交易价格相对较小的变动可能会对客户的投资产生不成比例的巨大影响，因此客户在利用时应做好承受巨大损失的准备该等交易设施。Doo Prime 网站上提供的所有服务均不构成交易服务的招揽或要约。某些服务仅限于某些国家和地区的客户。 

对于客户进行的任何交易或投资决定，Doo Prime 将不承担、不负责客户遭受的任何损失。在与我们交易平台进行任何交易之前，请确保您已阅读并完全理解各自金融工具的交易风险。如果您不了解我们在此披露的风险，则应寻求独立的专业建议。请参考我们的客户协议和风险披露声明了解更多。 

＊以上策略仅代表分析师观点，仅供参考，不作为或视为任何交易的依据或邀请，不构成对任何人的投资建议。Doo Prime 不能保证此报告的准确性或完整性，不对因使用此报告而引起的损失负任何责任，您不能依赖此报告以取代自己的独立判断。市场有风险，投资需谨慎。